电力企业：资本运作长袖善舞

电力18讯：    □南方证券潘斌朱峰
　　由于电力企业普遍良好的经营业绩以及其拥有的人才优势，我国电力企业的股份制改革起步较早。伴随我国证券市场的发展，已先后有40多家电源类企业登陆沪深证券市场，留下了较深的行业板块特征。
　　电力上市公司从资本市场上的直接融资相对其他行业而言规模较大。10多年来，我国电力类上市公司共计从国际、国内资本市场直接筹资约500亿元人民币，按国内电源项目建设投资25%左右的资本金比例计算，共可撬动电源建设资金约2000亿元。按建设成本5000元/千瓦计算，共计发展权益装机容量达4000万千瓦，相当于国家电力公司拆分后五大发电集团中两个集团之和，比两个三峡电站的规模还要大。就这一点来分析，资本市场为我国电源装机容量的快速扩张做出了重要贡献。
　　直接融资改善财务状况
　　电力类上市公司通过资本市场的不断融资和自身管理素质的提升，极大地改善了公司自身的财务状况，公司的盈利能力也得到同步提高，为应对未来电力市场竞争打下了扎实基础。
　　对于电源企业，其固定成本和费用主要是固定资产的折旧和银行借款的利息费用,水电类公司的变动成本和费用较小，火电企业则存在燃煤等变动成本。水电类企业固定成本和费用约占总成本费用的70%左右，火电类企业则基本上变动和固定各占一半。从这里我们可以得出一点结论，那就是财务费用的多少直接关系到企业盈利能力的强弱，也就是说银行负债的规模对一个发电企业利润的影响是至关重要的。
　　实际上，摆在电力企业眼前的问题是同样的，从哪里筹集资本金，改善财务结构？这一点，分析电力上市公司的情况可以得到较好的答案。我国电力上市公司上市之前的资产负债率平均水平在60%－70%左右，但上市以后，目前统计已降到35%左右。相应的其盈利水平则大幅提高，目前电力上市公司的盈利能力居各行业板块前茅，而上市前则仅比平均水平略高。这就是10多年来电力企业上市筹资500多亿元充实资本金取得的实实在在的效果。
　　水电企业两种上市模式
　　国内水电类公司主要有两种上市模式。
　　模式一：将已发电资产和在建工程整体投入股份公司，股份公司利用募集资金继续建设在建工程，上市后股份公司将承担流域梯级开发的主要职能。
　　该模式为广西桂冠电力股份公司所采用。桂冠电力上市前拥有百龙滩水电站和大化水电厂，当时百龙滩水电站尚未全部建成，桂冠电力利用募集资金投入百龙滩水电站的收尾工程。同时，今后红水河流域的开发职能也将主要由桂冠电力承担。
　　该模式的优点是上市时就实现了全流域发电资产的整体上市，避免了今后的关联交易和同业竞争问题，降低了管理和控制风险。缺点在于电站的建设风险由上市公司承担，同时由于电站的建设投资较大，将给上市公司带来较大的财务风险。
　　模式二：以一块已经投入运行并盈利的发电资产为主体设立股份公司，满足上市的基本条件，母公司承担持续开发的职能，股份公司利用多种融资渠道逐步向母公司收购陆续建成的发电资产，从而实现全流域发电资产的整体上市。
　　该模式即长江电力拟采用的“蛇吞象”模式，长江电力股份公司是以三峡总公司所属葛洲坝水力发电厂为基础组建的，上市后长江电力计划运用多种融资工具募集资金，逐步收购三峡工程陆续投产的发电机组及其他形式的发电资产，发展成为三峡总公司控股的电力生产经营主体。预计到2010年三峡工程机组全部投产后，长江电力将会全面完成对共1820万千瓦发电资产的收购。
　　该模式的优点在于，上市公司不承担电站的建设职能，只收购投入运行的发电资产，从而有效地规避了建设风险。该模式的缺点在于容易产生关联交易和同业竞争，增加了管理和控制风险。
　　电力类公司两极分化
　　2002年以来，电力体制改革以及市场竞争环境的变化使得电力行业上市公司出现了新的经营特征。
　　1、上市公司出现两极分化的趋势，规模效应凸现。
　　2002年，在全社会用电普遍增长，发电量随之提升的大背景下，电力上市公司的产能不断扩大，规模效应得到加强，规模较大的上市公司如华能国际、广州控股、深南电等取得了较好的业绩，如华能国际2002年实现每股收益0.68元，净利润40.8亿元，而规模较小的一些公司如ST祥龙则出现亏损，小规模企业的竞争劣势在电力改革的推进中日益显现。如何加速扩大装机容量，争取优质电源资产，是摆在各电力上市公司面前的共同课题。
　　2、煤炭价格上涨，电价下调使得各电源类上市公司竞争压力日益增加，一定程度上抵销了去年电力需求迅猛增长所带来的售电量增加，这使得各电力上市公司更加注意提高自身管理水平。
　　2002年，电力行业上市公司在发电量普遍增长，盈利总量上升的同时，利润率水平却出现了下降，究其原因如下：从产业上游来看，煤炭价格高于去年，造成发电成本的上升，而从产业下游看，上网电价的下调则是更为重要的因素。2002年，上海、广东等地区上网电价下调，涉及到诸如华能国际、粤电力、<